我們預計，收益投資者將於2025年享有更廣泛的投資機會，但下半年的市況仍未明朗化，因此需要採取靈活變通的方針。

2024年，環球通脹逐漸回落至各地央行的目標，期待已久的減息之門終於打開。增長環境勝於預期，股市表現造好，並以一小撮美國股票一馬當先。固定收益方面，受惠於息差收窄及吸引的利差，企業債券一直表現亮眼。與此同時，政府債券市場仍然波動。雖然寬鬆周期已經展開，但由於經濟增長意外上行，加上投資者預期美國可能採取擴張性財政政策，因此較長期債券的孳息率高收。

短期而言，我們預計這種環境將會持續，並繼續利好股債收益策略。不過，地緣政治局勢升溫，且美國新一屆政府施政存在不確定性，導致長遠前景難以參透，因此關鍵在於保持警惕。

全球屏息以待美國的施政新方向

2024年，受惠於穩定的消費、工資增長及龐大的服務業產出，美國經濟基本因素全年屹立不倒。除非受到外圍因素衝擊，否則我們認為這種形勢不會在2025年初逆轉。反觀下半年，我們認為似乎不太明朗。

美國共和黨大獲全勝可能帶來兩種情況：其一，一些重要行業可能減稅並放寬監管，繼而提高美國的生產力及國內生產總值；其二，關於貿易及移民的政策提案可能會增加滯脹的風險。

以史為鑑，或許2016年的情形可帶來啟示，但下屆美國政府所處的宏觀及市場狀況與上次截然不同，如今資本市場估值高漲，政府財政餘裕較小。

雖然2025年存在許多未知，但有一點能夠斷言：「美國例外主義」很可能持續下去，其經濟產出及貨幣政策將與其他地區愈走愈遠。

2025年的環境有利風險資產，關鍵在於選擇

我們預計，2025年將出現一個經濟合理增長、通脹下降且貨幣政策正常化的環境，為風險資產（如股票及企業債券）和政府債券提供支持，而這些都是股債收益策略的重要支柱。

不過，我們認為，股票及企業債券近年強勢造好，令市場中許多投資的價格處於「完美定價」水平，此有可能加劇市場波動的影響，因此現時慎選投資非常重要。

美國股市似乎最吸引，但最好廣泛投資

我們認為，只要經濟站穩陣腳，股市就有更大的上升空間。相對於其他已發展市場，我們目前認為美國公司存在更多機會。雖然美國估值高企，但人工智能持續發展、盈利上升且監管環境可能放寬，料將帶來利好因素。此外，除非經濟陷入衰退，否則美國股市往往在聯儲局減息後表現向好。

我們預期美國股市將跑贏環球其他股市，且更多美國企業的盈利將會增長。「股市七巨頭」的盈利似乎將仍然佔優，但與市場其他公司相比，預期2025年的差距將收窄，而且預計是七年來最窄。

我們預計，市場擴闊有利於涉足股市不同板塊的股債收益策略，尤其是在高股息及低波幅股票等估值較合理的領域。

戰術性部署方面，我們在美國小型股發現吸引的機會。小型企業往往聚焦於國內市場，可以顯著受惠於新一屆政府的美國優先政策，以及預期中的企業減稅措施。小型企業的資產負債表往往存在較大槓桿；隨著利率恢復正常，小型股可能坐享進一步優勢。

固定收益以優質為先

雖然信貸息差看似較過往昂貴，但整體孳息率仍非常吸引。我們認為，優質投資級別債券可為股債策略提供「恰到好處」的收益；即使孳息率不會顯著下降，亦有潛力帶來穩健的總回報。

我們認為，從風險管理的角度來看，投資級別債券亦有吸引之處。硬著陸並非我們的基本預測情景，但如果發生，投資級別債券將會表現凌厲，孳息率降幅將足以抵銷息差擴大。

企業基本因素普遍保持穩健，而我們預期信貸質素明年不會顯著惡化。縱使息差偏窄，但息差過往亦曾經能夠保持狹窄一段時間，而且隨著現金利率持續下降，有可能進一步受惠於投資者的需求。

延長存續期，因應孳息率曲線傾斜而部署

我們認為，在2025年延長存續期或者提高對利率風險的敏感度，均屬審慎之舉，並一般透過增持政府債券來實現。此外，我們認為入市點吸引：美國10年期國庫債券孳息率已經超過3個月現金利率（以美國3個月國庫債券孳息率衡量），是2022年以來首次。

雖然我們預計孳息率將普遍下行，但市場憂慮美國預算赤字持續上升及通脹升溫，可能令長期債券的孳息率長時間高企。在寬鬆周期中，孳息率曲線往往趨向傾斜，因此我們目前認為，中短期債券（2至10年）的風險回報平衡較優。

總括而言，由於經濟環境轉強、監管鬆綁且政府可能較為親商界，我們預計美國市場將保持領先。雖然股票估值重返2021年水平，但債券孳息率似乎較為合理，並為進一步放寬政策提供充足緩衝。

我們亦預期股債相關度將會下降，再次反映兩者互補長短的關係，並為股債收益策略的經風險調整回報提供支持。分散部署於各種風格、行業及因子亦是關鍵所在，尤其是我們認為滯脹風險將於年內上升。

我們認為，環境仍然有利股債收益策略創造收益及上行潛力，但一如既往，靈活多變的方針仍然是把握2025年廣大機會的關鍵。

資料來源：聯博，截至2024年12月。